日前，英国《金融时报》一则报道：阿斯利康与百时美施贵宝(BMS)已就潜在合并展开初步讨论。消息一出，阿斯利康股价应声下跌超6%，BMS大涨超6%。究竟这场合并利好哪一方?

重金押注or深度结盟，都是殊途同归

跨国药企近年来都在加码中国市场，然而各家的投资逻辑正在分化。

阿斯利康今年1月宣布2030年前向中国投资超1000亿元，并与石药集团、和铂医药等多家本土企业达成深度合作。产能端，青岛吸入气雾剂基地历经三轮增资总投资达8.86亿美元、无锡小分子新工厂投资4.75亿美元、北京全球战略研发中心投资25亿美元……重金砸下去，回报还在路上。2026H1财报显示，中国区营收35.1亿美元，同比下降5%，占全球份额降至11%。

BMS在2026Q2实现了129.7亿美元的营收，同比增长6%。而BMS在中国市场的战略路径相对更轻量化，不重金买地、也不自建产能，而是深度嵌入本土创新生态，以合作换管线。与恒瑞医药达成152亿美元的全球战略合作、与百利天恒共同开发靶向EGFR/HER3的ADC药物，这些合作已经构成了一条中国特色的创新管线护城河。

当“专利悬崖”逼近时，BMS护城河的缓冲价值在显现。而阿斯利康同样面临专利到期压力，一边是年数十亿美元的重金押注，一边是中国区业绩承压，要怎么才能实现CEO Pascal Soriot立下的2030年实现800亿美元年营收目标?

两套中国朋友圈合并，谁先被移出群聊?

当合并落地后，哪套管线会被砍?这或许是这场交易中最受关注的变量。合并后的新实体将同时拥有与恒瑞、石药、和铂、百利天恒等中国头部biotech的深度合作关系，然而“中国创新药资产包”足够大，并不等于足够好。

首先，合作条款的优先级冲突。根据Pharma ONE显示，阿斯利康与石药的合作聚焦肥胖症等下一代疗法，潜在总交易额超53亿美元;BMS与恒瑞的合作则覆盖13款肿瘤学、血液学及免疫学早期项目。两套合作体系在治疗领域上存在潜在交叉点，尤其是免疫学领域，BMS-恒瑞合作包含4项BMS免疫学项目，而阿斯利康-石药合作虽侧重代谢，但免疫疾病领域存在间接关联，合并后的新实体可能会面临“保谁、弃谁”的抉择。

表1：阿斯利康与本土药企合作交易情况

数据来源：Pharma ONE药物研发大数据平台-交易板块，中国医药工业信息中心

表2：BMS与本土药企合作交易情况

数据来源：Pharma ONE药物研发大数据平台-交易板块，中国医药工业信息中心

其次，中国合作方的态度。恒瑞、石药既是合作伙伴，也是竞争对手。它们当初选择与阿斯利康或BMS单独合作，看中的是对方的全球化能力和商业化网络。合并后，合作伙伴变成了一个更庞大的实体，议价能力此消彼长，中国biotech的谈判筹码是否会被削弱?

再者，中国区业务的整合阵痛。两家公司在中国的员工总数接近2万人，组织架构的合并、销售团队的整合、临床项目的重新评估，叠加阿斯利康中国区本就下滑的业绩，整合期的“失速”风险不容低估。

阿斯利康跌、BMS涨，资本市场已站队

回到资本市场。当合并消息传出后，阿斯利康股价跌超6%，BMS涨超6%。市场的解读是：阿斯利康在“救”BMS，BMS是受益者。

倘若换一个视角来看，阿斯利康的下跌，是中国市场的失速被合并消息放大了，投资者担心，一家在中国市场营收下滑的公司，如何消化一个更庞大的跨国实体?而BMS的上涨，是因为市场看到了BMS的中国创新药资产被“重新定价”的可能性，通过合并会给BMS的中国合作管线一个更大的全球化出口。

当合并落地后，对中国创新药出海会意味着什么?过去两年，阿斯利康和BMS是中国创新药License-out最重要的两大买家。合并后，买家的集中度进一步提升，中国的biotech谈判空间是否会被压缩?同时我们也要看到，新实体有着比之前更强的全球商业化能力，它又是否会把更多的中国创新药推向全球市场?后续的“集中度”与“商业化能力”的博弈，同样值得中国医药产业期待。

目前，两家公司谈判尚处早期。无论合并最终能否落地，我们都能清楚看见：全球制药巨头的下一步棋，不在实验室，在中国市场。而中国创新药合作网络的价值，正被重新定义。